事件： 5月，工业企业利润累计同比-18.8%、前值-20.6%。
工企利润延续结构性分化，新能源产业链等带动利润率回升
(资料图片仅供参考)
工业企业利润降幅收窄，利润率的拖累减弱。5月，工企利润当月同比下降12.5%、较4月收窄5.7个百分点，两年复合-9.6%、较4月回升3.8个百分点。其中，利润率的拖累明显减弱、主要缘于新能源产业链、煤炭开采等相关行业带动。需求的恢复有待巩固，5月营收当月同比-1.46%、较4月回落5.3个百分点，同时成本和费用端压力仍不小。
利润分配进一步向中游集中，但下游消费品利润有所改善。5月，41个工业大类中仅14个行业利润同比增长，其中新能源产业链相关行业利润表现亮眼。边际改善来看，下游消费品修复较快，农副食品、医药、酒和饮料、烟草等行业分别较4月改善30、22、9和7个百分点。受价格拖累，采矿业和上游制造业利润加快回落。
不同类型企业利润均边际改善，股份制和外商企业利润率明显回升。5月，国有、外商、股份制和私营企业利润两年复合同比-11.5%、-10.6、-8.3%和-12.4%，分别较4月回升2、4.6、5和2.8个百分点。其中，股份制和外商企业累计营业利润率分别提升0.22和0.34个百分点至5.94%、5.01%；国有控股和私营企业利润率改善偏慢。
降价带动库存回落，真实去库有待需求回暖
价格下降带动库存回落，但库存量仍在高位。5月，工业企业名义库存和实际库存分别较4月下降2.7个1.7个百分点至3.2%和7.8%，较本轮高点分别回落84%和52%。当前去库主要受价格影响，库存量的去化实际上更慢。当前，产成品和原材料库存指数同比增速仍较高，库销比和产成品周转天数也均处近年高位，需求压制下去库尚需时日。
分行业看，上游行业名义去库加快，部分中游行业库存水平较高。4月，受上游工业品价格低迷影响，黑色加工、石油煤炭加工和化学纤维等行业的库存同比增速进一步回落至低位，历史分位数分别为12%、13%和18%。与此同时，部分中游行业库存水平偏高，仪器仪表、汽车、专用设备等行业库存历史分位数分别高达70%、64%、62%。
5月工业企业利润加快修复、名义库存加快去化，盈利修复斜率的改善有待需求回暖进一步支撑。当前，利润修复更多是缘于景气赛道带动、库存去化则主要由上游工业品降价推动。往后看，在地产和出口缺位的情况下、利润修复和库存去化或延续分化特征，总量的周期性特征也会与以往不同，可以进一步关注景气赛道和困境反转行业的去库节奏。
风险提示
经济复苏不及预期，疫情反复。
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报告正文
一、工企利润延续结构性分化，新能源产业链等带动利润率回升
工业企业利润降幅收窄，利润率的拖累减弱。5月，工业企业利润当月同比下降12.5%、较4月收窄5.7个百分点，两年复合同比-9.6%、较4月回升3.8个百分点。其中，营业利润率回升1个百分点、高于季节性回升的0.6个百分点，对利润的拖累有所减弱。拆分来开，受需求景气和高温影响、新能源产业链和煤炭开采利润率明显改善；剔除这几项后，营业利润率录得5.2%、升幅收窄至0.7个百分点、基本符合季节性。
需求有待巩固，成本和费用端压力仍不小。5月，工业企业营业收入当月同比-1.46%、较4月回落5.3个百分点，剔除基数影响后营收两年复合同比2.7%、较4月回落0.1个百分点。受需求不足影响，成本端的压力进一步抬升、每百元营收的成本上升0.11元至85.29。减税退费退坡影响仍存，每百元营收的费用同比提升0.4个百分点至5.46%。
利润分配进一步向中游集中，但下游消费品利润有所改善。5月，41个工业大类中仅14个行业利润同比增长，其中中游装备制造业利润表现亮眼。边际改善来看，下游消费品修复较快，农副食品、医药、酒和饮料、烟草等行业分别较4月改善30、22、9和7个百分点。受价格拖累，采矿业和上游制造业利润加快回落，5月采掘业PPI和原材料工业PPI分别为-11.5%、-7.7%，同比较4月进一步回落3个、1.4个百分点。
不同类型企业利润均边际改善，股份制和外商企业利润率明显回升。5月，国有、外商、股份制和私营企业利润两年复合同比-11.5%、-10.6、-8.3%和-12.4%，分别较4月回升2、4.6、5和2.8个百分点。其中，股份制和外商企业累计营业利润率分别提升0.22和0.34个百分点至5.94%、5.01%；国有控股和私营企业利润率改善偏慢。
二、降价带动库存回落，真实去库有待需求回暖
价格下降带动库存回落，但库存量仍在高位。5月，工业企业名义库存和实际库存分别较4月下降2.7个1.7个百分点至3.2%和7.8%，较本轮高点分别回落84%和52%。但工业产成品存货反映的是库存的价值而非数量，PMI库存指数更能反映库存量的变化。当前，产成品库存和原材料库存指数同比增速仍较高，距离去库结束尚有时日。与此同时，5月库销比和产成品周转天数均处近年高位，指向需求对去库的压制不减。
上游行业名义去库加快，部分中游行业库存水平较高。4月，分行业数据显示，受上游工业品价格低迷影响，黑色加工、石油煤炭加工和化学纤维等行业的库存同比增速进一步回落至低位，历史分位数分别为12%、13%和18%。与此同时，部分中游行业库存水平偏高，仪器仪表、汽车、专用设备等行业库存历史分位数分别高达70%、64%、62%。
5月工业企业利润加快修复、名义库存加快去化，盈利修复斜率的改善有待需求回暖进一步支撑。当前，利润修复更多是缘于景气赛道带动、库存去化则主要由上游工业品降价推动。往后看，在地产和出口缺位的情况下、利润修复和库存去化或延续分化特征，总量的周期性特征也会与以往不同，可以进一步关注景气赛道和困境反转行业的去库节奏。
风险提示
1、经济复苏不及预期。海外形势变化对出口拖累加大、地产超预期走弱等。
2、疫情反复。国内疫情反复，对项目开工、线下活动等抑制加强。
+报告信息
证券研究报告：《利润修复的线索——5月工业企业利润点评》
对外发布时间：2023年06月28日
报告发布机构：国金证券股份有限公司
赵伟 杨飞 袁征宇
本文源自：券商研报精选
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